alex_leshy

Category:

Перспективы "Газпрома" на фоне падающих цен в ЕС

Время  от времени выкладываю рассуждения о том, как низкие цены на газ в мире  соотносятся с финансовым положением компаний, и насколько устойчива эта  конструкция в долгосрочной перспективе. Посмотрел в этом ключе на такую  несколько хайповую тему как "Газпром" и его котировки. 

Последнее время  много обсуждений, в связи с доразмещением акций, переходом на новую  див.политику и многое другое, все наслышаны. Акции уже выросли в этом  году с типовых 150 до ±250 (в связи с ростом дивидендов), и кое-кто  пророчит новые вершины уровней 2008 года. Но как-то сложно соотносить  такой прогноз с той ситуацией на газовом рынке, которую мы видим.

Конечно, "Газпром" - это история, для описания которой понадобится не  десяток страниц, а специально обученные люди моделируют все факторы в  деталях.

Но если посмотреть на коленке и исходить из того, что  ключевым фактором остаются цены на газ в Европе. А они в ближайшие годы  будут под давлением. Средняя цена спотовых европейских рынков в 2018  года - около $8 за млн БТЕ, таких цен мы ещё не увидим долго. Для  сравнения, сейчас зима на носу, а цены декабрьского фьючерса - $5,3.  Наиболее радикальные наблюдатели уже предполагают, что летом будут  какие-то неимоверно низкие значения в Европе, даже называть их не  хочется.

При этом, не следует забывать, что у "Газпрома" есть  поддержка в виде нефтяной привязки пока для большей части контрактов. По  различным оценкам, уже в районе 35-40% - спот, остальное нефтяная  привязка. Это поддержит среднюю цену реализации (коэффициент привязки  официально не разглашается, его в явном виде и не существует, т.к.  структура контракта чуть другая, чем в СПГ. Но часто считают его на  уровне 0.1 (а выше некуда - уже СПГ продают с привязкой 0.11) то при  нефти по 62, мы получим 6.2 доллара за млн БТЕ, возможно и меньше). При  этом, не следует забывать, что старые контракты постепенно истекают,  заменяться они будут контрактами с привязкой к биржевым ценам.

 Остаётся надеяться, что к моменту когда "нефтяные" контракты истекут,  спотовые цены всё же подрастут, но всё равно 6-6.5 долларов за млн БТЕ  это здоровая долгосрочная цена. Теперь перейдём к близким тысячам за  кубометры. 6.5 - это 230 долларов за тысячу кубометров. Но это скорее  позитивный сценарий. Цены могут оказаться запросто и меньше. 200  долларов за тыс. кубометров - это $5.6 за млн БТЕ, чуть выше текущего  "спота".

При этом, колебания европейских цен на уровне 20% (то есть,  скажем от 240 до 200 долларов) - это вполне реальный вариант. И такое  падение "съедает" значительную часть европейской сверхприбыли (из  налогов учитываю грубо - только пошлину): 40долл снижения с тысячи  куб.м*0.7 (за вычетом 30% пошлины)*200 млрд куб.м*65 за доллар= 364 млрд  рублей. Это существенная сумма, для сравнения вся прибыль группы  Газпром за 2018 год составила около 1,5 трлн (из них 400 млрд - это  "газпромнефть"), а в 2017 году - 766 млрд. В 2018 году средняя цена  реализации в ЕС - 246, в 2017 - 200.

В пятницу вышел отчёт за 9  мес., третий квартал ожидаемое падение прибыли, а суммарная прибыль за 9  мес. даже чуть больше чем 2018 году, но за счёт уменьшившихся  финансовых расходов. Прибыль от продаж на 30% ниже. Средняя цена  экспорта в ЕС по году анонсирована на уровне 202-205. Совсем немного, но  ожидаемо.

Конечно, "Газпром" - это далеко не только европейский  газ. Это ещё и внутренний рынок, и "Газпромнефть", которая вносит  существенный вклад в прибыль всей группы, и ГЭХ, и чуток "Новатэка". И  масса прочих статей доходов и расходов, которые конечно нужно смотреть  отдельно.

Ещё у нас скоро будет запущена "Сила Сибири". Но проект,  скажем прямо, при текущих ценах хорошо если выйдет в ноль, при честном  начислении амортизации, там больших прибылей не будет. 

Итого,  вполне возможные колебания цен на газ на горизонте ближайших лет могут  подпортить отчётность "Газпрома". Есть и позитивные возможности развития  событий: если будут расти объёмы без падения цены, то это неплохо, так  как транспортные расходы, вносящие основной вклад в себестоимость,  остаются по сути фиксированными: прямо или косвенно за них уже уплачено  (остаётся понять, что будет с Украиной). Вообще, игры с себестоимостью  могут много на что повлиять.

Если говорить именно о котировках, то  на днях опубликуют новую дивполитику, от этого наверное будет многое  зависеть. Но котировки это отдельная история. Понятно, что если много  лет платить небольшую долю прибыли, а потом начать платить больше, то  акции вырастут, даже если общее финансовое положение останется прежним.  Тем не менее, за 2018 год "Газпром" заплатил 29% от прибыли МСФО, а цель  - выйти за 2 года на 50%. Какой-то рост вполне вероятен, но с учётом  вышесказанного вилка не очень то и большая для кратного роста котировок.  Остаются и риски дальнейшей просадки газовых цен.

При этом,  постоянные читатели знают, что люблю газ, люблю "Газпром", но нельзя  игнорировать ситуацию на рынке. Другим компаниям может быть и похуже.  Более того, являюсь владельцем относительно небольшого количества акций,  полученных ещё по итогам, прошу прощения, ваучерной приватизации. Они  пережили и падение 2008 года, так что наверное переживут и всё  остальное. И если "Газпром" вырастет, буду только рад. Не является  инвестрекомендацией, критика, как всегда, приветствуется.


Источник: Александр Собко


В качестве моего послесловия: В целом согласен. Хотя в деталях есть варианты. 

В случае  сползания цен к уровню 6 зеленых за МБТЕ, с одной стороны выручка  "Газпрома" на 400 млрд рублей конечно просядет и это точно похоже на 25 -  30% потери суммарной годовой прибыли корпорации. 

Но в то же  время с европейского рынка гарантированно вылетают США, у которых, с  доставкой и регазификацией, товар только по чистой себестоимости равен 8  баксам (при фактическом разбросе от 7,8 до 8,2). Потому что пока  европейский рынок даже на пике спроса  имел спотовые цены примерно в 1,25 - 1,3 от средних по году. Если  средняя просядет до 6, то значит в зимнем пике они прыгнут не выше 7,8. А  это как раз самый минимум американской себестоимости "с доставкой". 

 Это к тому, что сейчас продавая на сезонных пиках, американцы еще  ухитряются держать до 12% доли совокупного газового импорта ЕС. Для  справки, доля "Газпрома" составляет 37%. 

Если Штаты из игры  выбывают (а с такими их ценами другого варианта у них не  просматривается), то на рынке освобождается неплохих размеров доля...  занять которую в сущности просто некому. Африка добычу сокращает.  Северное море вообще закрывается. Катар и Ближний Восток в целом  дополнительных объемов не имеют, а те, что выдают, ориентируют на  значительно более доходный азиатский рынок. 

Из чего  напрашивается вывод, что цены на газ конечно имеют тенденцию к снижению,  а доля спотовой торговли - к росту. Но вместе с этим Россия имеет  хорошие шансы нарастить физические объемы поставок если не в 1,5 раза,  то процентов примерно так на 35. А значит можно прогнозировать, что  сокращение прибыли у "Газпрома" составит лишь процентов 15 - 18. 

Все конечно же примерно, так как посчитано буквально на коленке.

Error

Anonymous comments are disabled in this journal

default userpic

Your reply will be screened

Your IP address will be recorded